2月中國統(tǒng)計局制造業(yè)PMI回升0.1至50.2，連續(xù)4個月處于擴張區(qū)間；非制造業(yè)商務活動指數(shù)回升0.5至51.6，擴張速度加快；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)升至51.2。其中制造業(yè)方面，有以下幾點值得關注：

第一，內(nèi)需回暖成為拉動制造業(yè)PMI回升的主要因素，但生產(chǎn)擴張動能仍在減弱。2月制造業(yè)PMI環(huán)比回升0.1，但生產(chǎn)分項指數(shù)環(huán)比下降0.5至50.4，已連續(xù)四個月回落，工業(yè)生產(chǎn)擴張動能繼續(xù)減弱；新訂單指數(shù)在經(jīng)歷了6個月的持續(xù)收縮后，環(huán)比大幅回升1.4至50.7，重回擴張區(qū)間。按照權重計算，生產(chǎn)指數(shù)對制造業(yè)PMI的拖累為0.13，原材料庫存、供應商配送時間兩個分項指數(shù)也有小幅的拖累，而新訂單指數(shù)對制造業(yè)PMI的拉動達到0.42，是2月制造業(yè)PMI回升最重要驅(qū)動力。

第二，季節(jié)性因素作用下，制造業(yè)內(nèi)外需同步改善。假日消費對內(nèi)需拉動作用明顯，2月消費品行業(yè)PMI為51.8，較上月上升1.6，無論是從絕對值還是改善幅度來看，均好于整體的新訂單指數(shù)。制造業(yè)企業(yè)在內(nèi)需回暖的同時，外需亦同步改善，新出口訂單指數(shù)環(huán)比繼續(xù)上升0.6至49.0，為2021年5月以來最高值。以美國為代表的海外發(fā)達經(jīng)濟體仍在拉動我國出口：美國商務部公布的最新數(shù)據(jù)顯示，在補庫存需求的驅(qū)動下，2022年1月美國貿(mào)易逆差達到創(chuàng)紀錄的1076億美元。

第三，多重因素影響下，庫存指數(shù)加速回落。2月制造業(yè)企業(yè)庫存收縮幅度加大，PMI中產(chǎn)成品庫存、原材料庫存環(huán)比分別下降0.7、1.0至47.3、48.1，環(huán)比降幅較1月的0.5、0.1明顯擴大。

我們認為，2月制造業(yè)庫存的加速回落或受到以下幾方面因素的共同影響：首先，春節(jié)期間下游需求季節(jié)性改善，消耗了企業(yè)的部分產(chǎn)成品庫存；其次，“就地過年”政策邊際放松后，企業(yè)生產(chǎn)擴張動能減弱，補庫存需求較低；最后，春節(jié)后上游原材料價格有所上漲，壓制了企業(yè)的補庫存意愿。

第四，制造業(yè)PMI中兩個價格指數(shù)分項漲幅較大，保供穩(wěn)價政策仍需加碼。2月制造業(yè)PMI出廠價格分項指數(shù)上升3.2至54.1，主要原材料購進價格分項上升3.6至60.0，均連續(xù)兩個月明顯上升。從行業(yè)情況看，石油煤炭及其他燃料加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業(yè)的兩個價格指數(shù)均繼續(xù)位于60.0%以上高位區(qū)間。根據(jù)制造業(yè)PMI出廠價格指數(shù)和PPI環(huán)比的相關性，可估算得2月PPI同比為8.8%，較上月小幅回落0.3個百分點，降幅繼續(xù)放緩。

2月制造業(yè)PMI兩個價格指數(shù)的回升主要受到兩方面因素驅(qū)動：一是，國內(nèi)穩(wěn)增長預期升溫，驅(qū)動黑色系商品價格全面上漲，鐵礦石、螺紋鋼、動力煤等商品在春節(jié)后的一周內(nèi)均有明顯漲幅；二是，海外地緣政治沖突加劇，導致原油、銅、鋁等大宗商品價格持續(xù)上漲。2月下半月以來，在國內(nèi)保供穩(wěn)價政策干預下，黑色系商品價格明顯回落，鐵礦石、螺紋鋼、動力煤等商品價格基本降至春節(jié)前水平，但海外地緣政治沖突走向尚不明朗，輸入性通脹風險仍存。

第五，小型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況仍在惡化，不過預期有所好轉(zhuǎn)。2月大型企業(yè)的制造業(yè)PMI環(huán)比繼續(xù)上升0.2至51.8，小型企業(yè)制造業(yè)PMI環(huán)比下降0.9至45.1，二者的生產(chǎn)經(jīng)營狀況差距進一步擴大。從分項指數(shù)來看，小型企業(yè)制造業(yè)PMI的生產(chǎn)、新訂單都在回落，庫存分項明顯回升，供應商配送時間也在延長，僅有從業(yè)人員分項指數(shù)上漲。不過，在實際生產(chǎn)經(jīng)營狀況惡化的同時，小型企業(yè)的信心卻有所增強，2月小型企業(yè)制造業(yè)PMI的生產(chǎn)經(jīng)營活動預期分項繼續(xù)上升4.0至56.8，明顯高于大型、中型企業(yè)0.1、0.9的增幅。

我們認為，小型企業(yè)預期的好轉(zhuǎn)或與其利潤增速回升有關。在上游原材料價格趨穩(wěn)后，位于下游的小型企業(yè)盈利情況改善最為明顯：2021年1~12月國企、股份制和外企的工業(yè)企業(yè)利潤增速（兩年平均同比）均有放緩，僅私營企業(yè)增速回升，對小型企業(yè)信心增強形成了支撐。

2月非制造業(yè)商務活動指數(shù)為51.6，環(huán)比回升0.5，擴張速度有所加快，服務業(yè)、建筑業(yè)PMI指數(shù)同步回升。

服務業(yè)景氣程度小幅回升。2月服務業(yè)PMI商務活動指數(shù)為50.5，較上月回升0.2，仍處于疫情以來較低水平。不同服務行業(yè)間出現(xiàn)分化：鐵路運輸、航空運輸、郵政快遞、文化體育娛樂等節(jié)假日相關行業(yè)商務活動指數(shù)均升至57.0以上的較高景氣區(qū)間，而零售、生態(tài)保護及環(huán)境治理、居民服務等行業(yè)受疫情影響相對較大，商務活動指數(shù)位于45.0以下低位區(qū)間。

建筑業(yè)整體狀況明顯改善。2月建筑業(yè)商務活動指數(shù)為57.6，較上月上升2.2，結(jié)束了連續(xù)兩個月的下行；從業(yè)人員分項大幅反彈6.6至55.8，為2020年8月以來的最高值，表明春節(jié)后建筑業(yè)復工情況較好，新訂單指數(shù)、業(yè)務活動預期指數(shù)也明顯上升。2022年以來，中國經(jīng)濟面臨放緩壓力，政府穩(wěn)增長訴求上升，部分重大項目開工時間提前，帶動建筑業(yè)經(jīng)營狀況改善；此外，房地產(chǎn)調(diào)控政策邊際放松，多地房貸首付比例、房貸利率下調(diào)，房地產(chǎn)對建筑業(yè)的拖累未來或?qū)⒂兴鶞p弱。

從2月統(tǒng)計局PMI數(shù)據(jù)來看，2022年開年以來中國經(jīng)濟出現(xiàn)了一些向好的跡象：制造業(yè)內(nèi)外需同步改善，建筑業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況明顯恢復，各行業(yè)、各類型企業(yè)信心增強都反映了這一點。不過，仍有一些潛在風險值得關注：

一是，制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)擴張動能持續(xù)減弱，小型企業(yè)與大、中型企業(yè)的差距進一步擴大，更具針對性的結(jié)構性政策需盡快推出。

二是，上游原材料價格有所反彈，以及海外大宗商品價格的上漲，或?qū)⒓又匚覈妮斎胄屯泬毫Γ９┓€(wěn)價政策仍需加碼。

三是，服務業(yè)仍受到疫情多點暴發(fā)的影響，而在海外防疫政策不斷放松的背景下，如何更好平衡穩(wěn)增長和疫情防控，可能是未來一段時間需要思考的問題。

（鐘正生系平安證券首席經(jīng)濟學家）

第一財經(jīng)獲授權轉(zhuǎn)載自微信公眾號“鐘正生經(jīng)濟分析”。

標簽：