全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場，在動(dòng)蕩中迎來了2022年的第一個(gè)星期，美國聯(lián)邦儲(chǔ)備局公開市場委員會(huì)的會(huì)議紀(jì)要激起了市場對(duì)“更早、更快”地實(shí)施政策緊縮的恐慌，標(biāo)普500一周下挫4.7%，納斯達(dá)克下挫4.3%，國債被全線拋售，10年期國債利率升到1.77%的疫情以來最高水平。非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)也不理想，新增就業(yè)人數(shù)不到預(yù)期的一半，但是工資卻重拾升軌。聯(lián)儲(chǔ)和非農(nóng)兩只深水炸彈，逼得美元浮出水面，美元指數(shù)DXY貶值至95.7。比起股市，石油市場的價(jià)格更堅(jiān)挺。OPEC+開會(huì)決定每天增產(chǎn)40萬桶，礙于美國胡蘿卜加大棒，沙特最終還是同意了增產(chǎn)，但是油價(jià)卻在繼續(xù)上漲，俄烏邊境緊張局勢和哈薩克斯坦暴動(dòng)將布倫特原油價(jià)格推至每桶81.75美元。黃金現(xiàn)貨價(jià)微挫，比特幣價(jià)格明顯下跌。公開市場委員會(huì)紀(jì)要公布后，恐慌指數(shù)VIX一度急升19%，全周升6%。

聯(lián)儲(chǔ)公布的去年12月會(huì)議紀(jì)要顯示，決策者有意“更早、更快地”推進(jìn)貨幣政策正?；|發(fā)了市場對(duì)美國國債的拋售。紀(jì)要發(fā)布后只剩下不到三成的交易員仍相信政策利率在3月份還會(huì)維持不變，大多數(shù)人認(rèn)為聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在3月例會(huì)上加息。

不過聯(lián)儲(chǔ)的政策轉(zhuǎn)身，也不是今天才發(fā)生的。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在去年12月的聽證會(huì)上就公開承認(rèn)，通脹未必是暫時(shí)性的。接下來在公開市場委員會(huì)上，政策決策者從利率前瞻指引到會(huì)后聲明再到記者會(huì)上的語境，已經(jīng)全面轉(zhuǎn)鷹，不僅加快了減少買債的額度，而且明示會(huì)在利率政策上加快速度、增大力度。市場對(duì)此作出了滯后的反應(yīng)，年初基金經(jīng)理調(diào)整資產(chǎn)組合，在資產(chǎn)種類配置、風(fēng)險(xiǎn)與杠桿把控上進(jìn)行調(diào)整。

筆者認(rèn)為，這次市場起伏跌宕主要緣自資金的重新配置，在演繹經(jīng)濟(jì)再通脹和聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)鷹兩條主線上，對(duì)貨幣政策的擔(dān)憂暫時(shí)占了上風(fēng)。奧密克戎變異株被證實(shí)，傳染能力極強(qiáng)，但是重癥率卻降至與重流感接近的水平。美國與英國政府拒絕再施封關(guān)措施，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊似乎可控。部分人士甚至提出奧密克戎是以輕微癥狀獲取免疫能力的“天然疫苗”。于是reflation（再通脹）再次成為股市的主題。同時(shí)，貨幣政策風(fēng)險(xiǎn)上升，所以資金尋求盈利復(fù)蘇中的舊經(jīng)濟(jì)股，估值相對(duì)便宜的舊經(jīng)濟(jì)股。資金繼續(xù)流出債市，流入股市，在資產(chǎn)配置上增加風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

不過上周更大的交易主線是美國貨幣政策。聯(lián)儲(chǔ)有雙政策目標(biāo)，維持物價(jià)上漲的中期水平在2%左右，同時(shí)支持經(jīng)濟(jì)達(dá)成完全就業(yè)。聯(lián)儲(chǔ)的通脹目標(biāo)早已達(dá)到，甚至過高了，但是就業(yè)目標(biāo)是不是達(dá)到了呢？比起疫情前，大約還有三百多萬份工作沒有得到恢復(fù)，但是工資卻在拼命漲。究竟是不是部分失業(yè)人士已經(jīng)永久退出勞工市場，究竟非農(nóng)就業(yè)統(tǒng)計(jì)上夠不夠準(zhǔn)確，有各種說法。甚至公開市場委員會(huì)最新紀(jì)要上也挑明，“部分成員認(rèn)為就業(yè)目標(biāo)已經(jīng)大致達(dá)到”，部分市場人士認(rèn)為這是決策層放出的測試氣球。

聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在傾向于放棄完全就業(yè)目標(biāo)，因?yàn)闆]人知道什么狀態(tài)才是完全就業(yè)，同時(shí)通貨膨脹壓力越來越高。聯(lián)儲(chǔ)提早加息，就是因?yàn)樗辉賵?zhí)著要恢復(fù)到疫情前的就業(yè)水平。美國貨幣政策的重心已經(jīng)從就業(yè)移到了通脹上。今年上半年，經(jīng)濟(jì)再通脹和聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)鷹兩條主線會(huì)交錯(cuò)影響市場情緒。

美國去年12月非農(nóng)就業(yè)增加了19.9萬人，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于分析師預(yù)測平均數(shù)44萬人。第一，這個(gè)數(shù)字比預(yù)測中位數(shù)低了一半，從就業(yè)復(fù)蘇角度看，是一個(gè)較差的數(shù)字。第二，這是12月份的數(shù)字，圣誕節(jié)是零售旺季，說明人流沒有想象那么好，當(dāng)然更多的購物轉(zhuǎn)向了線上。第三，時(shí)薪重新大幅上升4.7%，工資壓力依然很大，這個(gè)利好消費(fèi)，卻對(duì)通貨膨脹構(gòu)成壓力。第四，失業(yè)率大降0.3個(gè)百分點(diǎn)，到3.9%。

困惑經(jīng)濟(jì)學(xué)家的一個(gè)現(xiàn)象是勞工參與率仍然比疫情前低了整整一個(gè)百分點(diǎn)。超低失業(yè)率，是因?yàn)榇罅恳咔槠陂g失去了工作的人并沒有回來找工作，這批人沒有被包括在失業(yè)率的統(tǒng)計(jì)中。同時(shí)時(shí)薪卻在高速增長，這令聯(lián)儲(chǔ)最近對(duì)就業(yè)市場表述的修正更符合現(xiàn)實(shí)，也就增強(qiáng)了貨幣當(dāng)局推進(jìn)貨幣環(huán)境正常化的決心。

的確，這組就業(yè)數(shù)字是疲弱的，但是筆者認(rèn)為不會(huì)改變聯(lián)儲(chǔ)退出疫情QE（量化寬松）的步伐。通貨膨脹壓力很大，工資上漲很快，物價(jià)上漲的源頭已經(jīng)從供應(yīng)鏈中斷轉(zhuǎn)向漲工資觸發(fā)的成本拉動(dòng)型，所以聯(lián)儲(chǔ)必須加快政策調(diào)整的步伐。這既是經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的要求，也是政治現(xiàn)實(shí)的必須。預(yù)計(jì)3月份完成縮減購債，3月份開始加息，今年和明年每季度加息一次，每次25點(diǎn)，直至通脹壓力舒緩或經(jīng)濟(jì)有明顯下行的壓力。

本周關(guān)注兩組數(shù)據(jù)，第一組是美國去年12月CPI和核心CPI，聚焦于物價(jià)壓力是否繼續(xù)升溫；第二組是中國的社會(huì)融資數(shù)據(jù)，聚焦于貨幣和信用環(huán)境是否出現(xiàn)寬松。

（作者系瑞信董事總經(jīng)理、亞太區(qū)私人銀行高級(jí)顧問）

第一財(cái)經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)“首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇”。

標(biāo)簽： 美聯(lián)儲(chǔ) 美股 加息 通脹壓力 供應(yīng)鏈