美聯(lián)儲放鷹

葛唯爾/文

2021年11月，美國消費(fèi)者價格指數(shù)同比飆漲6.8%，創(chuàng)1982年6月以來最大同比漲幅，美聯(lián)儲主席鮑威爾被迫放棄堅持近一年的“通脹暫時論”。自2020年4月以來，全美累計新增1850萬個非農(nóng)就業(yè)崗位，失業(yè)率降至4.2%。亞特蘭大聯(lián)儲預(yù)測工具顯示，美國第四季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速或達(dá)7.6%。奧密克戎毒株加速在全球范圍內(nèi)傳播，多地政府陸續(xù)收緊防疫措施。誠然，數(shù)據(jù)顯示接種疫苗后，感染此變異毒株的死亡率仍維持低位。

2022年，似乎很難有什么再能阻止美聯(lián)儲的雄“鷹”展翅。

12月15日，美聯(lián)儲今年年內(nèi)最后一次貨幣政策會議閉幕，宣布進(jìn)一步加快縮減資產(chǎn)購買計劃，并明確釋放明后兩年分別加息三次的信號。

反映利率預(yù)期的點(diǎn)陣圖顯示，聯(lián)邦公開市場委員會成員預(yù)計，到2022年底聯(lián)邦基金利率中值將升至0.75%~1%，即為明年預(yù)留三次加息空間，預(yù)計到2023年底聯(lián)邦基金利率中值將升至1.5%~1.75%，未來3年內(nèi)預(yù)計加息200個基點(diǎn)。

美國銀行的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)期，美聯(lián)儲將在明年3月開始加息，此后九個季度內(nèi)分別加息25個基點(diǎn)，直至聯(lián)邦基金利率升至2.25%~2.50%。該行經(jīng)濟(jì)學(xué)家警告，若美國通脹率繼續(xù)在3%及以上的高位僵持不下，美聯(lián)儲恐被迫在某一時點(diǎn)加快升息步伐。

瑞士信貸則認(rèn)為，若奧密克戎毒株造成的影響較為“溫和”，那么美聯(lián)儲大概率將于2022年6月開啟加息。

高盛預(yù)計，美聯(lián)儲將于2022年7月開啟后疫情時代首次加息。高盛CEO大衛(wèi)·所羅門警告，美國國會和美聯(lián)儲的政策變動將取代新冠病毒成為影響明年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和市場走勢的最大變量。

美聯(lián)儲加快正常化貨幣政策進(jìn)程將推動基準(zhǔn)國債收益率上升，提高家庭和商業(yè)借貸成本，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速放緩和資本市場資金流入減少。摩根士丹利首席投資官麥克·威爾森警告，美股主要股指將于明年面臨回調(diào)，非必需消費(fèi)品板塊和部分科技股首當(dāng)其沖。

另一方面，消弭加息的不確定性也有助于市場走勢。歷史數(shù)據(jù)顯示，在過去四次加息周期中，首次加息前1年至此后6個月內(nèi)，標(biāo)普500指數(shù)平均漲幅接近15%。

目前，華爾街投行對明年年底標(biāo)普500指數(shù)年末點(diǎn)位給出的預(yù)測中值為5050點(diǎn)，較當(dāng)前仍有5.4%的上浮空間。

2022 年全球通脹

樊志菁/文

2022年通脹前景很大程度上取決于疫情走向及供應(yīng)鏈瓶頸問題如何解決。歲末年初，全球各地疫情仍在反復(fù)，產(chǎn)業(yè)鏈不暢的問題繼續(xù)存在，歐美主要港口的堵塞問題似乎依然難以化解，雖然全球海運(yùn)主要航線的報價較疫情以來的高位有所回落，但供需失衡的大背景意味著物流系統(tǒng)依然需要時間恢復(fù)正常。

全球央行為挽救經(jīng)濟(jì)注入天量流動性給通脹創(chuàng)造了條件，2021年第三季度歐美企業(yè)利潤率創(chuàng)下了近10年以來新高，反映出即使面臨商品和服務(wù)漲價，消費(fèi)需求并未受到明顯打壓。美聯(lián)儲褐皮書也指出，由于對原材料的強(qiáng)勁需求、物流挑戰(zhàn)和勞動力市場緊張，企業(yè)投入成本大幅上升，但強(qiáng)勁的需求通常允許企業(yè)在宣布提價決定時并未遇到明顯阻力。與發(fā)達(dá)國家相比，新興經(jīng)濟(jì)體預(yù)計將繼續(xù)面臨較大物價和復(fù)蘇壓力。

美聯(lián)儲在12月決議聲明中放棄了此前堅持的“通脹暫時論”，季度經(jīng)濟(jì)展望（SEP）把2022年P(guān)CE通脹率上修0.4個百分點(diǎn)至2.6%。美聯(lián)儲主席鮑威爾當(dāng)時表示，通脹正變得更加頑固，供應(yīng)鏈瓶頸、產(chǎn)能限制比預(yù)期更持久，不過他仍然預(yù)期2022年底通脹率有望接近2%的目標(biāo)。

歐央行預(yù)計2022年CPI增速為3.2%，歐洲央行行長拉加德認(rèn)為，通脹前景可能面臨上行風(fēng)險，但她同樣表達(dá)了中期通脹將指向2%目標(biāo)的觀點(diǎn)。拉加德稱，未來經(jīng)濟(jì)增長前景展望強(qiáng)勁，但在實(shí)現(xiàn)歐央行通脹長期目標(biāo)方面還不足夠。

為應(yīng)對通脹，英國明年初可能繼續(xù)加息。英國央行指出，中期通脹前景面臨雙向風(fēng)險，本輪通脹高點(diǎn)可能在明年4月出現(xiàn)，預(yù)計將達(dá)到6%，與此同時，奧密克戎毒株或進(jìn)一步提高物價壓力。

結(jié)合近期公布的歐美制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）數(shù)據(jù)，工業(yè)品成本上升速度有所放緩，大家都正在關(guān)注2022年下半年通脹出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的潛在可能性。目前看來，似乎出現(xiàn)了一些好的跡象。汽車價格上漲被視為推升過去一年物價的重要因素，當(dāng)前，全球汽車芯片供應(yīng)狀況正在改善，主要供應(yīng)商的庫存年末出現(xiàn)了近9個月來首次增加，在芯片制造商產(chǎn)量增加等因素影響下，車企供應(yīng)緊張的局面正在緩解。

隨著全球疫苗接種水平的提高、供應(yīng)鏈問題的解決，以及更多勞動力重返崗位，2022年下半年通脹可能有望逐步放緩。

中國降息or 降準(zhǔn)

段思宇/文

過去一年來，在全球經(jīng)濟(jì)波動加大的背景下，中國貨幣政策始終“以我為主”，保持流動性合理充裕、長中短期供求平衡。比如，兩次降低存款準(zhǔn)備金率，共釋放長期資金約2.2萬億元；引導(dǎo)1年期貸款市場報價利率下行5個基點(diǎn)，下調(diào)支農(nóng)、支小再貸款利率0.25個百分點(diǎn)等。

如今，行至2022年，新冠變異株奧密克戎沖擊波席卷全球市場，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻和不確定；同時，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力。這也意味著，我國貨幣政策將面臨更為復(fù)雜的挑戰(zhàn)，穩(wěn)增長、保就業(yè)、防風(fēng)險、控物價、促平衡等多種需求同時存在。

央行近日召開的2022年工作會議進(jìn)一步明確了未來的貨幣政策方向——穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，主要包括綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性，加大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配；健全市場化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制，推動企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降、金融系統(tǒng)繼續(xù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利等。

基于此，市場多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，2022年仍存降準(zhǔn)和降息的可能。交通銀行金融研究中心預(yù)計，2022年貨幣政策在穩(wěn)健基調(diào)下有向松調(diào)整的空間，央行將繼續(xù)采用MLF（中期借貸便利）、OMO（公開市場操作）等多種常規(guī)工具調(diào)節(jié)中短期流動性，并綜合利用降準(zhǔn)、降息等操作加強(qiáng)跨周期和逆周期調(diào)節(jié)。

中金公司研究部也表示，考慮到目前經(jīng)濟(jì)下行壓力已較大，以及明年二季度美聯(lián)儲或開啟加息，預(yù)計穩(wěn)增長發(fā)力宜早不宜遲，如果未來兩月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟、明年信貸開門紅弱于預(yù)期，一季度早些時間或迎來進(jìn)一步降準(zhǔn)降息。其中，下一步降息，MLF與LPR（貸款市場報價利率）或?qū)⑼怠?/p>

東方金誠研究發(fā)展部稱，在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)面臨三重壓力背景下，下一步貨幣政策的總量功能也將進(jìn)一步強(qiáng)化，具體體現(xiàn)在2022年上半年信貸、社融及M2增速有望由降轉(zhuǎn)升，適度加快。預(yù)計2022年上半年央行有可能再實(shí)施1～2次降準(zhǔn)，二季度將是下調(diào)政策利率（MLF操作利率）5～10個基點(diǎn)較為可能的時間窗口。

房地產(chǎn)良性循環(huán)

張歆晨/文

2021年10月23日，第十三屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第三十一次會議作出決定，授權(quán)國務(wù)院在部分地區(qū)開展房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)工作，授權(quán)的試點(diǎn)期限為五年，自國務(wù)院試點(diǎn)辦法印發(fā)之日起算。

隨后，財政部、稅務(wù)總局有關(guān)負(fù)責(zé)人接受新華社采訪時披露，將依照全國人大常委會的授權(quán)，起草房地產(chǎn)稅試點(diǎn)辦法（草案），按程序做好試點(diǎn)各項(xiàng)準(zhǔn)備工作。

12月14日，中國人大網(wǎng)發(fā)布財政部部長劉昆在2021年10月19日第十三屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第三十一次會議上對《關(guān)于授權(quán)國務(wù)院在部分地區(qū)開展房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)工作的決定（草案）》的說明。劉昆指出，進(jìn)一步深化房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)，可以發(fā)揮試點(diǎn)對整體改革的示范、突破、帶動作用，強(qiáng)化房地產(chǎn)調(diào)控需求側(cè)管理，穩(wěn)定市場預(yù)期，也為今后全國統(tǒng)一立法積累經(jīng)驗(yàn)、創(chuàng)造條件。此后的12月27日，全國財政工作會議在北京召開，會議稱，做好房地產(chǎn)稅試點(diǎn)準(zhǔn)備工作。

根據(jù)十三屆全國人大常委會第三十一次會議內(nèi)容，試點(diǎn)地區(qū)的房地產(chǎn)稅征稅對象為居住用和非居住用等各類房地產(chǎn)，不包括依法擁有的農(nóng)村宅基地及其上住宅。土地使用權(quán)人、房屋所有權(quán)人為房地產(chǎn)稅的納稅人。非居住用房地產(chǎn)繼續(xù)按照《中華人民共和國房產(chǎn)稅暫行條例》《中華人民共和國城鎮(zhèn)土地使用稅暫行條例》執(zhí)行。國務(wù)院制定房地產(chǎn)稅試點(diǎn)具體辦法，試點(diǎn)地區(qū)人民政府制定具體實(shí)施細(xì)則。

大資管成型

亓寧/文

經(jīng)歷了資管新規(guī)過渡期延長1年，我國百萬億級的資管市場將在2022年迎來嶄新面孔。

從2012年以來的資管規(guī)模爆發(fā)式增長，到2017年從接近120萬億元的峰值轉(zhuǎn)向，我們的資產(chǎn)管理市場有各類機(jī)構(gòu)競爭、開放、混業(yè)經(jīng)營的繁榮，也有影子銀行、監(jiān)管套利、剛性兌付、金融交叉亂象的野蠻生長。

自2018年起，資管新規(guī)與一系列配套細(xì)則浩浩蕩蕩而來，拉開了資產(chǎn)管理行業(yè)的轉(zhuǎn)型序幕，同類資管業(yè)務(wù)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)逐漸統(tǒng)一，剛性兌付有序打破，金融風(fēng)險得到有效防控，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力進(jìn)一步增強(qiáng)。

作為資管轉(zhuǎn)型的重中之重，28萬億元銀行理財業(yè)務(wù)的整頓備受關(guān)注，截至三季度末凈值化比例已經(jīng)逼近90%。理財子公司作為一項(xiàng)創(chuàng)新舉措實(shí)現(xiàn)了良好起步，已有包括中外合資公司在內(nèi)的29家理財子獲批籌建、21家正式開業(yè)，產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模達(dá)13.69萬億元。2021年，理財子公司新發(fā)產(chǎn)品可謂百花齊放，ESG、FOF主題理財，公募REITs、商品及衍生品理財?shù)葎?chuàng)新產(chǎn)品層出不窮，首批養(yǎng)老理財試點(diǎn)成功面世。

2021年，多家信托公司猛攻TOF/FOF等標(biāo)品，在這背后是破剛兌、去通道、除嵌套，“兩壓一降”取得明顯成效。這一年，房地產(chǎn)信托余額跌破2萬億元，股票、債券等標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)投資比重明顯提升。

在新的監(jiān)管環(huán)境下，券商資管也回歸“受人之托、代客理財”的本源，收縮、清理存量不合規(guī)業(yè)務(wù)的同時，大集合資管產(chǎn)品加速公募化改造。31家開業(yè)的保險資管已經(jīng)管理著18.72萬億元資產(chǎn)，就在2021年末，監(jiān)管放松了對外資持股比例的限制。居民財富向資本市場的大轉(zhuǎn)移還在持續(xù)，公募基金、私募基金繼續(xù)爆發(fā)式增長，對外開放更進(jìn)一步。

從2021年來看，基金投顧持牌經(jīng)營，“賣方”向“買方”轉(zhuǎn)變已是大勢所趨，監(jiān)管細(xì)則在路上；攤余成本法使用范圍大大受限，“偽凈值”產(chǎn)品將無處遁形；理財產(chǎn)品流動性管理新規(guī)出爐，投資者合法權(quán)益有保障……我們資管行業(yè)的治理已經(jīng)取得了具有里程碑意義的重要成效。

2022年1月1日，資管新規(guī)將全面落地，“真·凈值化”的大資管時代將正式到來。

全面注冊制

杜卿卿/文

全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，這是中央經(jīng)濟(jì)工作會議就資本市場改革提出的明確要求。這標(biāo)志著中國證券市場股票發(fā)行制度改革，將在2022年正式發(fā)起最后的攻堅。

證監(jiān)會主席易會滿2021年12月30日表示，正抓緊制定全市場注冊制改革方案，扎實(shí)推進(jìn)相關(guān)準(zhǔn)備工作，確保這項(xiàng)重大改革平穩(wěn)落地。

十年前，新一輪股票發(fā)行制度市場化改革啟動初期，當(dāng)“IPO可不可以不審”的問題拋出時，迎面而來的不是歡迎和支持，而是巨大的爭議——“監(jiān)管層審批是上市公司質(zhì)量的保障”“注冊制必將造成泥沙俱下的亂象”，諸如此類不絕于耳。

十年后，資本市場不僅新增了一個板塊——科創(chuàng)板，改革了一個板塊——創(chuàng)業(yè)板，還新設(shè)了一個全國性證券交易所——北京證券交易所。

目前北、滬、深三市上市公司總計達(dá)到4691家（截至2021年12月27日）、對應(yīng)總市值超過91萬億元。

股票發(fā)行審核下沉，IPO尋租空間壓縮，注冊制試點(diǎn)穩(wěn)步推進(jìn)，同時以注冊制改革為牽引，資本市場從發(fā)行、定價、上市、交易，到并購、退市，再加上新《證券法》修訂出臺，集團(tuán)訴訟制度落地，資本市場生態(tài)正在脫胎換骨。

伴隨改革進(jìn)一步深化，股票發(fā)行制度改革進(jìn)入最后的攻堅——全面注冊制改革。

目前，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板以及北交所都已實(shí)行新股發(fā)行注冊制，在深市主板、中小板合并之后，全面注冊制改革的關(guān)鍵，就是滬深主板注冊制改革。

事實(shí)上，近年來監(jiān)管部門一直在為全面注冊制準(zhǔn)備條件。根據(jù)監(jiān)管人士的最新表態(tài)，目前條件正在“逐步具備”。

不過，與科創(chuàng)板、北交所是增量市場不同，也與創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模、投資者參與規(guī)模不同，主板注冊制改革難度更大，也需更加謹(jǐn)慎。

主板投資者規(guī)模達(dá)1.9億，這一數(shù)字是科創(chuàng)板的22倍、創(chuàng)業(yè)板的4倍。同時，主板還涉及規(guī)模龐大的投資產(chǎn)品，主板對標(biāo)志性指數(shù)也有很大影響。

注冊制改革，并非只是針對股票發(fā)行制度。注冊制改革，從來都是資本市場深化改革的“牛鼻子”。

中央經(jīng)濟(jì)工作會議召開之后，證監(jiān)會對下一步改革作出安排，稱將以注冊制改革為牽引，統(tǒng)籌推進(jìn)提高上市公司質(zhì)量、健全退市機(jī)制、多層次市場建設(shè)、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)責(zé)任、投資端改革、完善證券執(zhí)法司法體制機(jī)制等重點(diǎn)改革，持續(xù)完善資本市場基礎(chǔ)制度。

下一個十年，以規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性為目標(biāo)，中國資本市場將邁入新時代的新階段。

中概股回歸

張苑柯/文

2021年，行業(yè)發(fā)展正值周期拐點(diǎn)、網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法、教育培訓(xùn)改革等一系列國內(nèi)政策頻出，疊加美國證監(jiān)會（SEC）通過《外國公司問責(zé)法案》（HFCAA）的實(shí)施規(guī)則等，致使中概股經(jīng)歷了“至暗時刻”。即便是阿里和騰訊這兩大巨頭，也損失慘重。

數(shù)據(jù)顯示，2021年中國企業(yè)赴美上市自下半年起持續(xù)慘淡，下半年僅有四只新股上市，但由于上半年的優(yōu)異表現(xiàn)令全年新股數(shù)量與融資額依舊超越去年同期。然而到了12月，確定實(shí)施HFCAA的消息使得在美上市中概股的外部監(jiān)管風(fēng)險進(jìn)一步加劇。

HFCAA最新的實(shí)施細(xì)則規(guī)定，從2021財年年報發(fā)布時開始，將對不滿足跨境審計要求的中概股特殊認(rèn)定，若連續(xù)三年被特殊標(biāo)記，將被禁止在美國證券市場交易。12月16日，美國公眾公司會計監(jiān)督委員會（PCAOB）發(fā)布報告，認(rèn)定60余家在美注冊中國會計師事務(wù)所“無法完成檢查或調(diào)查”，投資者擔(dān)憂中概股會因此掀起退市風(fēng)潮。

對此，中國證監(jiān)會澄清市場誤解誤讀，重申與SEC、PCAOB等監(jiān)管機(jī)構(gòu)取得了積極進(jìn)展，在中概股審計監(jiān)管領(lǐng)域一直在開展合作,也曾通過探索有效的合作方式,為雙方打下了較好的合作基礎(chǔ)。中國證監(jiān)會明言，對企業(yè)選擇境外上市地持開放態(tài)度，充分尊重企業(yè)依法合規(guī)自主選擇。

與此同時，2021年兩地資本市場繼續(xù)推出多項(xiàng)重大改革，為不同的企業(yè)于資本市場融資提供更多樣的機(jī)遇，不少公司將回港、回A或私有化納入公司未來規(guī)劃中。

以港交所為例，不僅優(yōu)化海外發(fā)行人上市制度，為中概股回歸拓寬了入口，還增添了應(yīng)對風(fēng)險的緩沖墊。具體來看，港交所對在海外被摘牌重新回港上市或赴港二次上市的中概股放寬了財務(wù)報告申報和信息披露的標(biāo)準(zhǔn)并允許公司以現(xiàn)有的VIE架構(gòu)上市。

事實(shí)上，互聯(lián)網(wǎng)中概股回港上市的趨勢已然越發(fā)明顯。自去年美國參議院提出HFCAA以來，包括京東、網(wǎng)易、中通快遞、百盛中國、新東方等多個中概股接連回港二次上市。截至12月3日，已回歸中概股的總市值高達(dá)6.43萬億港元。

值得注意的是，截至12月22日，有164家中概股公司發(fā)布了三季報業(yè)績，其中凈利潤同比下跌的有78家。可見中概股想要自救，除了考量上市地，更離不開基本面的提升。主營穩(wěn)步發(fā)展的同時，加速自身轉(zhuǎn)型“自救”才是硬道理。

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